První veřejná nabídka

Primární veřejná nabídka akcií (IPO) nebo uvedení akcií na burzu je druh veřejné nabídky, při níž se akcie společnosti poprvé prodávají široké veřejnosti na burze cenných papírů. Tímto procesem se soukromá společnost mění na veřejnou společnost. Prvotní veřejnou nabídku akcií využívají společnosti k získání kapitálu na rozšíření, k případnému zpeněžení investic prvních soukromých investorů a k tomu, aby se staly veřejně obchodovatelnými podniky. Společnost prodávající akcie není nikdy povinna splatit kapitál svým veřejným investorům. Po IPO, kdy se s akciemi volně obchoduje na volném trhu, peníze přecházejí mezi veřejnými investory. Ačkoli IPO nabízí mnoho výhod, má také značné nevýhody. Mezi ně patří především náklady spojené s tímto procesem a požadavek na zveřejnění určitých informací, které by se mohly ukázat jako užitečné pro konkurenci nebo by mohly způsobit potíže s dodavateli. Podrobnosti o navrhované nabídce jsou potenciálním kupujícím sdělovány ve formě rozsáhlého dokumentu známého jako prospekt. Většina společností, které provádějí IPO, tak činí s pomocí investiční bankovní společnosti, která vystupuje v roli upisovatele. Upisovatelé poskytují cenné služby, které zahrnují pomoc při správném stanovení hodnoty akcií (ceny akcií) a vytvoření veřejného trhu s akciemi (počáteční prodej). Byly také zkoumány alternativní metody, jako je holandská aukce. Z hlediska velikosti a účasti veřejnosti je nejvýznamnějším příkladem této metody IPO společnosti Google. Čína se v poslední době stala významným trhem pro IPO a několik největších IPO se uskutečnilo právě v této zemi.

Nejstarší formou společnosti, která vydávala veřejné akcie, byla publicani v době římské republiky. Stejně jako moderní akciové společnosti byly publicani právnickými osobami nezávislými na svých členech, jejichž vlastnictví bylo rozděleno na podíly nebo strany. Existují důkazy, že tyto akcie byly prodávány veřejným investorům a obchodovalo se s nimi na jakémsi mimoburzovním trhu na Foru poblíž chrámu Castora a Polluxe. Hodnota akcií kolísala, což podporovalo aktivitu spekulantů neboli kvestorů. O cenách, za které se partes prodávaly, o povaze prvotních veřejných nabídek nebo o popisu chování burzy se dochovaly jen kusé doklady. Publicanis ztratil na oblibě s pádem republiky a nástupem císařství.

V březnu 1602 byla založena „Vereenigde Oost-Indische Compagnie (VOC)“ neboli Nizozemská východoindická společnost. VOC byla první moderní společností, která vydala veřejné akcie, a právě tato emise na počátku 17. století je považována za první moderní IPO. Společnost měla původní splacený akciový kapitál ve výši 6 424 588 guldenů. Schopnost shromáždit tak velkou částku lze přičíst rozhodnutí majitelů otevřít přístup k vlastnictví akcií široké veřejnosti. Každý obyvatel Spojených provincií měl možnost podílet se na společnosti. Každá akcie měla hodnotu 3 000 guldenů (což zhruba odpovídá 1 500 USD). Všechny akcie byly obchodovatelné a akcionáři obdrželi stvrzenky o nákupu. Akciový certifikát dokládající platbu a vlastnictví, jak jej známe dnes, se nevydával, ale vlastnictví bylo zapsáno v akciovém rejstříku společnosti.

Ve Spojených státech byla první IPO veřejná nabídka akcií Bank of North America kolem roku 1783.

Když společnost uvede své cenné papíry na veřejnou burzu, peníze zaplacené investující veřejností za nově emitované akcie jdou přímo společnosti (primární nabídka) a také všem prvním soukromým investorům, kteří se rozhodnou prodat všechny své podíly nebo jejich část (sekundární nabídka) v rámci většího IPO. IPO tedy umožňuje společnosti využít široký okruh potenciálních investorů, aby si zajistila kapitál pro budoucí růst, splácení dluhu nebo provozní kapitál. Společnost prodávající kmenové akcie není nikdy povinna splatit kapitál svým veřejným investorům. Tito investoři musí snášet nepředvídatelnou povahu otevřeného trhu, na kterém se oceňují a obchodují jejich akcie. Po IPO, kdy se s akciemi volně obchoduje na otevřeném trhu, peníze přecházejí mezi veřejnými investory. Pro první soukromé investory, kteří se rozhodnou prodat akcie v rámci procesu IPO, představuje IPO příležitost, jak zpeněžit svou investici. Po IPO, jakmile se s akciemi obchoduje na volném trhu, mohou investoři, kteří drží velké balíky akcií, tyto akcie buď prodat po částech na volném trhu, nebo prodat velký balík akcií přímo veřejnosti za pevnou cenu prostřednictvím nabídky na sekundárním trhu. Tento typ nabídky není ředící, protože nevznikají žádné nové akcie.

Jakmile je společnost uvedena na burzu, může vydat další kmenové akcie několika různými způsoby, z nichž jedním je následná nabídka. Tato metoda poskytuje kapitál pro různé podnikové účely prostřednictvím emise vlastního kapitálu (viz rozředění akcií), aniž by došlo k zadlužení. Tato možnost rychle získat potenciálně velké množství kapitálu z trhu je hlavním důvodem, proč se mnoho společností snaží vstoupit na burzu.

IPO přináší dříve soukromé společnosti několik výhod:

Uskutečnění primární veřejné nabídky má několik nevýhod:

Plánování je pro úspěšné IPO klíčové. Jedna z knih navrhuje následujících 7 kroků předběžného plánování: (1) vytvořit působivý manažerský a odborný tým; (2) rozvíjet podnikání společnosti s ohledem na veřejný trh; (3) získat auditované finanční výkazy s použitím účetních zásad přijatých pro IPO; (4) vyčistit činnost společnosti; (5) vytvořit obranu proti převzetí; (6) vytvořit dobré řízení společnosti; (7) vytvořit příležitosti pro záchranu vnitřních informací a využít oken pro IPO.

Doporučujeme:  Kubánská mince 25 centavů (konvertibilní peso)

Udržení upisovatelů

Na IPO se obvykle podílí jedna nebo více investičních bank, které se označují jako „upisovatelé“. Společnost nabízející své akcie, nazývaná „emitent“, uzavře s hlavním upisovatelem smlouvu o veřejném prodeji svých akcií. Upisovatel pak osloví investory s nabídkou prodeje těchto akcií.

Velké IPO obvykle upisuje „syndikát“ investičních bank, z nichž největší zastává pozici „hlavního upisovatele“. Po prodeji akcií si upisovatelé ponechají část výnosů jako svůj poplatek. Tento poplatek se nazývá upisovací rozpětí. Rozpětí se vypočítá jako diskont z ceny prodaných akcií (tzv. hrubé rozpětí). Složky upisovacího rozpětí při primární veřejné nabídce (IPO) obvykle zahrnují následující položky (v přepočtu na akcii): Odměna manažera, odměna za upisování – vydělávají členové syndikátu, a koncese – vydělává makléř-dealer, který akcie prodává. Manažer by měl nárok na celé upisovací rozpětí. Člen syndikátu má nárok na upisovací poplatek a koncesi. Makléřský dealer, který není členem syndikátu, ale prodává akcie, by obdržel pouze koncesi, zatímco člen syndikátu, který akcie tomuto makléřskému dealerovi poskytl, by si ponechal poplatek za upsání. Obvykle si řídící/vedoucí upisovatel, známý také jako bookrunner, obvykle upisovatel prodávající největší podíl IPO, bere nejvyšší část hrubého rozpětí, v některých případech až 8 %.

Nadnárodní IPO mohou mít mnoho syndikátů, aby se vypořádaly s rozdílnými právními požadavky na domácím trhu emitenta i v jiných regionech. Například emitent se sídlem v EU může být zastoupen hlavním prodejním syndikátem na svém domácím trhu v Evropě a dále samostatnými syndikáty nebo prodejními skupinami pro USA/Kanadu a pro Asii. Obvykle je hlavní upisovatel v hlavní prodejní skupině zároveň hlavní bankou v ostatních prodejních skupinách.

Vzhledem k široké škále právních požadavků a k tomu, že se jedná o nákladný proces, se na IPO obvykle podílí také jedna nebo více advokátních kanceláří s významnou praxí v oblasti práva cenných papírů, jako jsou londýnské firmy Magic Circle a newyorské firmy White Shoe.

Finanční historici Richard Sylla a Robert E. Wright ukázali, že před rokem 1860 většina raných amerických společností prodávala své akcie přímo veřejnosti bez pomoci zprostředkovatelů, jako jsou investiční banky. Přímá veřejná nabídka neboli DPO, jak ji označují, se neuskutečňovala formou aukce, ale za cenu akcií stanovenou emitující korporací. V tomto smyslu je stejná jako veřejné nabídky s pevnou cenou, které byly tradiční metodou IPO ve většině neamerických zemí na počátku 90. let. DPO odstranila problém zastoupení spojený s nabídkami zprostředkovanými investičními bankami. V poslední době se objevilo hnutí založené na crowdfundingu, které oživilo popularitu přímých veřejných nabídek.

Veřejné nabídky se prodávají jak institucionálním investorům, tak drobným klientům upisovatelů. Licencovaný prodejce cenných papírů (Registered Representative v USA a Kanadě), který prodává akcie veřejné nabídky svým klientům, dostává část prodejní koncese (poplatek, který emitent platí upisovateli), nikoliv od svého klienta. V některých situacích, kdy IPO není „horkou“ emisí (nedostatečně upsanou) a kdy je prodejce poradcem klienta, je možné, že finanční motivace poradce a klienta nemusí být v souladu.

Emitent obvykle umožňuje upisovatelům za určitých okolností zvýšit objem nabídky až o 15 %, což je známé jako tzv. greenshoe nebo overallotment option. Tato opce se uplatňuje vždy, když je nabídka považována za „horkou“ emisi z důvodu jejího převisu nad poptávkou.

V USA dostávají klienti během počátečního klidového období předběžný prospekt, tzv. red herring prospekt. Prospekt „red herring“ je tak nazván kvůli tučnému červenému varování vytištěnému na jeho přední straně. Varování uvádí, že informace o nabídce jsou neúplné a mohou být změněny. Skutečné znění se může lišit, i když většinou zhruba odpovídá formátu uvedenému v červeném slede IPO Facebooku. Během období klidu nelze akcie nabízet k prodeji. Makléři však mohou přijímat projevy zájmu od svých klientů. V době uvedení akcií na trh, po nabytí účinnosti registračního prohlášení, mohou být indikace zájmu převedeny na nákupní příkazy, a to podle uvážení kupujícího. Prodej lze uskutečnit pouze prostřednictvím konečného prospektu schváleného Komisí pro cenné papíry.

Před právními kroky iniciovanými newyorským generálním prokurátorem Eliotem Spitzerem, které později vešly ve známost jako dohoda o prosazování globálního urovnání, zahájily některé velké investiční společnosti příznivé výzkumné pokrytí společností ve snaze pomoci finančním oddělením společností a maloobchodním divizím, které se zabývají marketingem nových emisí. Ústřední otázka této dohody o vymáhání byla již dříve posuzována u soudu. Týkala se střetu zájmů mezi investičním bankovnictvím a analytickými odděleními deseti největších investičních firem ve Spojených státech. Všechny investiční firmy, jichž se dohoda týkala, se dopouštěly jednání a praktik, které umožňovaly nevhodné ovlivňování jejich analytických oddělení investičními bankéři usilujícími o lukrativní odměny. Typickým porušením, kterým se urovnání zabývalo, byl případ společností CSFB a Salomon Smith Barney, které se údajně podílely na nevhodném točení „horkých“ IPO a vydávaly podvodné výzkumné zprávy v rozporu s různými paragrafy zákona o burze cenných papírů z roku 1934.

Doporučujeme:  Anděl Investor

Společnost, která plánuje IPO, obvykle jmenuje hlavního manažera, tzv. bookrunnera, který jí pomůže stanovit vhodnou cenu, za kterou by měly být akcie vydány. Existují dva základní způsoby, jak lze určit cenu IPO. Buď společnost s pomocí svých vedoucích manažerů stanoví cenu („metoda pevné ceny“), nebo může být cena určena na základě analýzy důvěrných údajů o poptávce investorů, které sestavuje bookrunner („bookbuilding“).

Historicky byly některé IPO jak ve světě, tak ve Spojených státech podhodnoceny. Důsledkem „počátečního podhodnocení“ IPO je vyvolání dodatečného zájmu o akcie, když se poprvé stanou veřejně obchodovatelnými. Flipping neboli rychlý prodej akcií se ziskem může vést k významným ziskům pro investory, kterým byly přiděleny akcie IPO za nabídkovou cenu. Podcenění IPO však vede ke ztrátě potenciálního kapitálu pro emitenta. Extrémním příkladem je IPO společnosti Globe.com, které pomohlo podnítit „IPO mánii“ na konci 90. let v éře internetu. IPO, které 13. listopadu 1998 upsala společnost Bear Stearns, bylo oceněno na 9 USD za akcii. Po zahájení obchodování se cena akcií rychle zvýšila o 1000 % na nejvyšší hodnotu 97 USD. Prodejní tlak ze strany institucionálních investorů nakonec vedl k poklesu a akcie uzavřela den na 63 dolarech. Ačkoli společnost získala z nabídky přibližně 30 milionů dolarů, odhaduje se, že vzhledem k úrovni poptávky po nabídce a objemu obchodů, které proběhly, mohla společnost nechat na stole až 200 milionů dolarů.

Důležitým faktorem je také nebezpečí předražení. Pokud je akcie veřejně nabízena za vyšší cenu, než jakou zaplatí trh, mohou mít upisovatelé problémy s plněním svých závazků prodat akcie. I když prodají všechny emitované akcie, může hodnota akcie v první den obchodování klesnout. V takovém případě může akcie ztratit svou prodejnost, a tím i svou hodnotu. To by mohlo vést ke ztrátám investorů, z nichž mnozí jsou nejoblíbenějšími klienty upisovatelů.

Upisovatelé proto při stanovení ceny IPO berou v úvahu mnoho faktorů a snaží se dosáhnout takové nabídkové ceny, která je dostatečně nízká, aby podnítila zájem o akcie, ale zároveň dostatečně vysoká, aby společnost získala dostatečné množství kapitálu. Proces stanovení optimální ceny obvykle zahrnuje, že upisovatelé („syndikát“) sjednávají závazky k nákupu akcií od předních institucionálních investorů.

Někteří výzkumníci (např. Geoffrey C. a C. Swift, 2009) se domnívají, že podhodnocení IPO není ani tak záměrným činem emitentů a/nebo upisovatelů, jako spíše důsledkem přehnané reakce investorů (Friesen a Swift, 2009). Jednou z možných metod určení podhodnocení je použití algoritmů pro podhodnocení IPO.

Holandská aukce umožňuje přidělovat akcie v rámci primární veřejné nabídky pouze na základě cenové agresivity, přičemž všichni úspěšní uchazeči platí stejnou cenu za akcii. Jednou z verzí holandské aukce je OpenIPO, která vychází z aukčního systému navrženého nositelem Nobelovy ceny za ekonomii Williamem Vickreym. Tato aukční metoda řadí nabídky od nejvyšší po nejnižší a poté přijímá nejvyšší nabídky, které umožňují prodej všech akcií, přičemž všichni vítězní uchazeči platí stejnou cenu. Je podobná modelu, který se od 90. let 20. století používá k aukcím státních pokladničních poukázek, dluhopisů a obligací. Předtím se státní pokladniční poukázky dražily prostřednictvím diskriminační aukce neboli aukce typu „zaplať, kolik nabídneš“, v níž každý z různých vítězných uchazečů zaplatil cenu (nebo výnos), kterou nabídl, a tudíž různí vítězní uchazeči nezaplatili všichni stejnou cenu. Pro IPO se v mnoha zemích používají jak diskriminační, tak jednotné cenové nebo „holandské“ aukce, i když v USA se zatím používají pouze aukce s jednotnou cenou. Mezi velké aukce IPO patří Japan Tobacco, Singapore Telecom, BAA Plc a Google (seřazeno podle výše výnosů).

Varianta holandské aukce byla použita k uvedení řady amerických společností na burzu, včetně společností Morningstar, Interactive Brokers Group, Overstock.com, Ravenswood Winery, Clean Energy Fuels a Boston Beer Company. V roce 2004 použila společnost Google systém holandské aukce pro svou první veřejnou nabídku akcií. Tradiční americké investiční banky projevily odpor k myšlence využívat aukční proces k zapojení do veřejných nabídek cenných papírů. Metoda aukce umožňuje rovný přístup k přidělování akcií a eliminuje zvýhodněné zacházení, které upisovatelé poskytují významným klientům při běžných IPO. Vzhledem k tomuto odporu je holandská aukce stále málo používanou metodou při veřejných nabídkách cenných papírů v USA, ačkoli v jiných zemích proběhly stovky aukčních IPO.

Při určování úspěchu či neúspěchu holandské aukce je třeba vzít v úvahu konkurenční cíle. Pokud je cílem snížit riziko, může být tradiční IPO efektivnější, protože upisovatel řídí proces, místo aby výsledek částečně ponechal na náhodě, pokud jde o to, kdo se rozhodne podat nabídku nebo jakou strategii si každý uchazeč zvolí. Z pohledu investora umožňuje holandská aukce všem rovný přístup. Některé formy holandské aukce navíc umožňují upisovateli aktivněji koordinovat nabídky a dokonce některým uchazečům v průběhu nabídkového období sdělovat obecné trendy aukce. Někteří také tvrdí, že jednotná cenová aukce je efektivnější při zjišťování cen, ačkoli teorie, která za tím stojí, je založena na předpokladu nezávislých soukromých hodnot (že hodnota akcií IPO pro každého zájemce je zcela nezávislá na jejich hodnotě pro ostatní, i když se s akciemi bude brzy obchodovat na následném trhu). Teorie, která zahrnuje předpoklady vhodnější pro IPO, nezjistila, že by aukce se zapečetěnými nabídkami byly účinnou formou zjišťování cen, i když by možná nějaká modifikovaná forma aukce mohla poskytnout lepší výsledek.

Doporučujeme:  Flamingo Girls' Flamboyance

Kromě rozsáhlých mezinárodních důkazů o tom, že aukce nejsou pro IPO oblíbené, neexistují v USA žádné důkazy o tom, že by si holandská aukce vedla lépe než tradiční IPO v nepříznivém tržním prostředí. IPO v holandské aukci společnosti WhiteGlove Health, Inc. ohlášené v květnu 2011 bylo po několika neúspěšných pokusech o stanovení ceny v září téhož roku odloženo. Článek v deníku Wall Street Journal uváděl jako důvod: „Širší volatilita akciových trhů a nejistota ohledně globální ekonomiky způsobily, že investoři jsou opatrní při investování do nových akcií.“

Podle amerického práva cenných papírů existují v průběhu IPO dvě časová okna, která se běžně označují jako „klidná období“. První a výše uvedené je období po podání S-1 společnosti, ale předtím, než pracovníci SEC prohlásí registrační prohlášení za účinné. Během této doby jsou emitenti, zasvěcené osoby společnosti, analytici a další strany právně omezeni v možnosti diskutovat nebo propagovat nadcházející IPO (U.S. Securities and Exchange Commission, 2005).

Další „klidné období“ se vztahuje na období 40 kalendářních dnů po prvním dni veřejného obchodování s IPO. Během této doby mají insideři a případní upisovatelé, kteří se podílejí na IPO, zakázáno vydávat jakékoli prognózy výnosů nebo výzkumné zprávy o společnosti. Regulační změny přijaté Komisí pro cenné papíry a burzy (SEC) v rámci globálního vyrovnání prodloužily 9. července 2002 „období klidu“ z 25 na 40 dní. Po uplynutí období klidu upisovatelé zpravidla zahájí výzkumné zpravodajství o firmě. Kromě toho NASDAQ a NYSE schválily pravidlo, které nařizuje desetidenní období klidu po sekundární nabídce a patnáctidenní období klidu před i po vypršení „lock-up agreement“ pro nabídku cenných papírů.

Ne všechny IPO jsou způsobilé pro vypořádání s dodáním prostřednictvím systému DTC, což by pak vyžadovalo buď fyzické dodání akciových certifikátů správci clearingového agenta banky, nebo dohodu o dodání proti zaplacení (DVP) s makléřskou firmou prodávající skupiny.

„Stag profit“ je situace na akciovém trhu před a bezprostředně po primární veřejné nabídce akcií společnosti (nebo jakékoli nové emisi akcií). „Jelen“ je strana nebo jednotlivec, který upíše novou emisi v očekávání, že cena akcií ihned po zahájení obchodování vzroste. Zisk „stag“ je tedy finanční zisk, který strana nebo jednotlivec nahromadí v důsledku růstu hodnoty akcií. Tento termín je populárnější ve Spojeném království než ve Spojených státech. Ve Spojených státech se takovým investorům obvykle říká flipeři, protože získají akcie v rámci nabídky a pak je ihned v první den obchodování „obrátí“ nebo prodají.

Dokumenty z deset let trvajícího soudního sporu týkajícího se IPO společnosti eToys.com, které získal Joe Nocera, sloupkař deníku New York Times Wall Street Business, tvrdí, že při IPO řízených bankou Goldman Sachs a dalšími investičními bankéři byly požadovány výpalné od jejich institucionálních klientů, kteří dosáhli velkých zisků při převádění IPO, jež Goldman záměrně podhodnotil. Výpovědi v rámci žaloby tvrdily, že klienti těmto požadavkům ochotně vyhověli, protože pochopili, že je to nezbytné pro účast na budoucích horkých emisích. Zpravodaj agentury Reuters na Wall Street Felix Salmon odvolal svá dřívější, smířlivější vyjádření k tomuto tématu a uvedl, že podle jeho názoru výpovědi ukazují, že jak společnosti vstupující na burzu, tak jejich první spotřebitelé jsou touto praxí, která může být rozšířená v celém odvětví financování IPO, podváděni. Případ stále probíhá a obvinění zůstávají neprokázaná.

Před rokem 2009 byly Spojené státy vedoucím emitentem IPO z hlediska celkové hodnoty. Od té doby je však vedoucím emitentem Čína (Šanghaj, Šen-čen a Hongkong), která do konce listopadu 2011 získala 73 miliard USD (téměř dvojnásobek peněz získaných na newyorské burze a NASDAQ dohromady). Hongkongská burza v roce 2011 získala 30,9 miliardy jako první kurz již třetí rok po sobě, zatímco newyorská burza získala 30,7 miliardy.